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【IPO否决案例分析】上海丽人丽妆:淘宝起家的互联网分销平台 究

来源:http://www.mmchinaonline.com 编辑:918博天堂.com 时间:2018/08/05

  原标题:【IPO否决案例分析】上海丽人丽妆:淘宝起家的互联网分销平台 究竟存在哪些实质性障碍

  1、全部依靠天猫和淘宝平台进行销售,阿里系持有其19.55%股份是第二大股东,发行人对销售平台存在重大依赖。

  2、向前五大化妆品品牌方采购占比为63.80%、55.56%、50.93%和57.99%,对品牌方的授权销售协议存在重大依赖。

  3、报告期内获每年返利金额都超过一亿元,远高于发行人当期实现的净利润规模,对损益影响巨大。

  4、关注刷单问题、客单价数据是否明显异常,关注财务核查的全面性和有效性。

  发行人主营业务包括化妆品电商零售、品牌营销服务、化妆品分销等,化妆品电商零售业务是公司最核心的业务,品牌营销服务、化妆品分销等业务占比较低。截至2017 年6月30 日,发行人已与兰蔻、雅漾、碧欧泉、雪花秀、兰芝、美宝莲、妮维雅等55 个化妆品品牌达成合作关系,是天猫美妆平台中获得品牌授权数量最多的网络零售服务商之一。

  电商分销模式作为这几年随着互联网销售迅速发展顺势而生的一种带着典型互联网特性的经营模式,带动了很多具有独角兽特点的企业崛起,也引起了很多的人关注。发行人作为这种模式第一家或者前几家申报IPO的企业,自一开始就受到市场的关注,关注IPO是否能够顺利通过,关注这种模式主要关注哪些问题,李文星之死:为何冒充其它公司也能在网上发布招聘,这种模式是否存在重大经营风险,甚至这种模式是否存在便捷的复制性。对此,不仅投行人关注,投资人也关注,甚至连上市公司也在关注(作为并购标的)。

  电商分销模式能否发展好,要考虑很多互联网因素,其中最典型的是分析消费者习惯以及互联网发展规律等。这种模式就是一种典型的淘宝模式的延伸和扩展。发行人更像是一个存在于互联网上的巨无霸的淘宝卖家,也像是一个很大的批发贸易商,他不进行生产,只依靠其优秀的互联网运营和资源整合经验,帮助化妆品品牌商分销商品,主要的盈利来自于进销差价和品牌商的返利。

  不能否认这一模式的商业合理性,因为存在就是合理,发展就有价值。但如何正确评价这种模式,在实践中确实有很大的争议。有的人认为这种模式很强大,他精确把握了互联网的销售规律,毕竟互联网销售是一种颠覆性的完全不同于以往的销售逻辑,否则为何在众多淘宝店家中发展壮大的只在少数?有的人则认为这种模式对于互联网平台的依赖太强,尤其是对于淘宝和天猫的依赖,发行人只能是依附于这个渠道进行发展而并不能改变渠道的运维模式,该渠道销售策略发生的任何变化都可能对发行人产生重大影响。

  小兵对互联网销售并未足够了解,不对上述模式发表具体意见,同时,发行人未通过IPO审核也不能代表该模式没有优势或者没有发展前途。因此,本次案例分析只探讨技术,不对行业未来发展规律做谬判。小兵个人认为该模式目前存在是合理的,并且在未来有很大的改制和改善空间,在互联网流量为王的特征下,在拥有良好的口碑和巨额的粉丝数量的情况下,他们还有很多事情可做。从发行人报告期内实现的业绩来看,发行人确实也实现了高速增长,从开始的几百万净利润到最后的接近一亿元的净利润。

  此外还有几个与发行人生产经营有关、跟上述模式有关的特定的风险和因素,提请大家关注:

  1、发行人的营业收入主要来自于授权品牌化妆品的电商零售业务,获得品牌正品授权对发行人的业务发展起着至关重要的作用。

  2、根据业务需求与规划,发行人选择在国内电子商务市场占有率最大的电商平台天猫及淘宝上开展化妆品电商业务。由于发行人在化妆品类优秀的电商运营能力,2012 年获得阿里巴巴集团旗下公司战略投资。

  4、发行人存货主要系为化妆品电商零售业务进行的备货,存货账面价值分别为12,232.83 万元、19,615.71 万元、38,788.33 万元、27,623.42 万元,占总资产的比例分别为47.66%、20.63%、30.58%、21.86%,存货规模较大且持续增长。

  5、返利是化妆品品牌方为稳定零售价格体系、促进产品销售的一种商业惯例,发行人根据品牌方给予的返利冲减相应的存货成本。发行人获得返利分别为10,032.56 万元、13,294.48万元、17,481.86 万元、1,742.25 万元,占同期毛利金额的比例分别为36.71%、30.50%、24.56%、4.03%,返利占发行人毛利比例较高,是影响盈利能力的重要因素。

  发行人所有业务均通过阿里巴巴集团控制的天猫、淘宝平台开展;发行人根据销售额支付相关的平台佣金、积分扣费、聚划算佣金等平台运营费用。

  (1)说明发行人与阿里巴巴在平台运营服务、广告推广费用、推广活动安排、搜索排序及其他交易条件方面是否与同行业可比公司一致;发行人是否因阿里巴巴入股而存在降低获客成本、增加获客渠道等特殊利益安排,是否存在利益输送;

  (2)说明发行人核心竞争优势,报告期经营业绩是否对天猫、淘宝平台构成重大依赖;

  (3)结合发行人业务流量高度依赖天猫、淘宝平台、产品依赖品牌方供货等情况,从竞争对手、市场份额等方面说明发行人业务的稳定性以及未来业务的增长空间,发行人经营模式和盈利模式的可持续性。请保荐代表人发表核查意见。

  如果发行人与客户或供应商进行了长期的合作且合作一直很好、很稳定,那么供应商或客户入股成为发行人的股东,只要在商业合理性上能够解释清楚也不一定构成IPO的实质性障碍。对发行人而言,天猫和淘宝是发行人重要的战略合作伙伴,发行人的业务都要通过这两个平台实现,阿里集团战略投资发行人成为股东,在商业合理性上也有解释的空间。同时也有理由相信,阿里投资发行人确实看好发行人的经营能力和未来的发现空间,未必是为了帮助发行人做业绩或者变相降低成本或者提高收入。(阿里集团旗下阿里网络持有发行人19.55%的股份,是发行人的第二大股东)

  此外,这种经营模式受到争议的焦点也问询问题最关注的一个方面是:天猫和淘宝是发行人唯一的经营平台或者说销售渠道,发行人很有可能会起家、发展于天猫,同样又受限于天猫,正所谓“成也天猫,败也淘宝”。对于发行人来说,目前没有自己的品牌没有自己的研发能力,最大的优势就是在天猫的口碑和流量,也就是运营天猫旗舰店的能力。发行人通过这种能力跟品牌商合作,获得了品牌商分销的资格,然后通过天猫的渠道进行销售从而获得自己的利益。不论是获得品牌商的任何获得分销资格还是通过这种模式挣了很多钱发展壮大,最终都是依靠天猫这个平台实现的。如果发行人失去了这个平台或者说这个平台对发行人提出了更高的标准和苛刻的要求,那么发行人目前具备的优势和实现的收益也可能就不复存在。

  大家还非常关心一个问题,就是如果发行人没有阿里集团的投资是不是就可以成功上市呢?小兵的观点是否定的。这个问题的本质不是在于阿里是不是投资,而在于经营模式对于阿里平台的重大依赖。如果没有自己的研发和生产能力,简单依靠淘宝或天猫平台进行分销或者其他形式销售的,目前来看很难符合IPO的基本审核标准。

  发行人报告期品牌方返利金额较大,品牌方执行的返利政策对发行人经营业绩构成重要影响。

  (1)不同品牌方的返利政策是否存在重大差异,同一品牌方的返利政策报告期是否发生重大变化;

  (2)报告期主要品牌方的返利计提情况及实际返利情况,两者是否存在重大差异;

  (3)发行人计提返利的依据、确认时点及会计处理方式,是否符合会计准则,是否与同行业可比公司一致;

  (4)品牌方返利款支付相关政策,部分返利款长期挂账的原因,是否存在跨期确认的情形;

  (5)返利主要以红票、票折或货返形式兑现的情况下,报告期有无因停止采购而导致原已计提返利无法兑现的情况及具体财务影响,返利计提是否谨慎、合理,是否存在报告期内调节采购量进而调节利润的情形。请保荐代表人发表核查意见。

  返利问题在快消品领域并非罕见,是非常典型、普遍的处理方式,很多销售企业的主要盈利来源就是返利,比如我们最常见的汽车4S店以及本案例发行人。发行人报告期内获得返利分别为10,032.56 万元、13,294.48万元、17,481.86 万元、1,742.25 万元,占同期毛利金额的比例分别为36.71%、30.50%、24.56%、4.03%,每年返利金额都要超过一亿元,远高于发行人当期实现的净利润规模。如果发行人的返利政策发生调整,或者存在一些不合理又不能核查清楚的情形,对于发行人的业绩的真实性、合理性都有较大影响。因而,这个发审会问题从不同的角度,从不同的层次关注了发行人返利的具体政策、具体处理以及具体影响。

  返利的政策和计算标准确实异常复杂,跟在双十一淘宝上剁手优惠政策有的一拼,会有多种可能、会有无数组合,很难得出一些规律和明确的结论,增加了核查返利真实性的难度,尤其是金额比较高、对损益影响很大的时候。如果发行人的供应商是一些比较大的供应商,采用相对公开、固定的返利政策,这些政策是可以查询、可以跟其他销售商对照,那么还是比较可靠的。如果是一些比较小的供应商,返利政策多变且没有明确的对照标准,那么实践中很可能会引起非常大的质疑。

  发行人于2015年以现金和股权为对价收购上海联恩49%股权。2016年5月,发行人与上海联恩及其股东等签订协议,发行人拟使用募集资金1.8亿元收购上海联恩51%的股权。

  (3)发行人分两次购买上海联恩股权的原因及合理性;交易是否构成一揽子交易;

  (4)上海联恩51%股权收购对发行人财务状况和经营成果的影响。请保荐代表人发表核查意见。

  发行人这个募投项目设计的非常有特色,在当初IPO申报的时候小兵就关注到了,不再详细说明。只想强调一点,对于IPO发行人来说,募集资金在不增加产能的情况下收购上下游企业是一个不错的选择,IPO规则也是允许的,为什么实践中没有人做呢?原因是IPO审核的周期很长并且有很大的不确定性。

  IPO发行人跟标的公司签署了一个协议,说你这个公司不能卖给别人的 必须要等我IPO上市成功了我来收购你,可是什么时候收购不知道,最终能不能收购也不知道。实践中如果你是标的公司管理层,你愿意签署这样的协议吗,尤其是在没有任何补偿协议的情况下。实践中,如果有人愿意配合这样去做,很可能被怀疑是关联方,后者是私下里有什么别的补偿协议,为了不引起这么多麻烦,那么也就不去做这样的募投项目设计了。

  本案例情况还更加特殊。先是在IPO申报之前收购了49%的股权然后准备IPO成功了再收购51%的股权,并且这51%的股权价格是多少都确定了。收购时间都确定不了,价格怎么能确定呢?因而问询问题对此做了重点关注。

  根据招股说明书,截至2017年6月30日,发行人已与兰蔻、雅漾、碧欧泉、雪花秀、兰芝、美宝莲、妮维雅等55个化妆品品牌达成合作关系,是天猫美妆平台中获得品牌授权数量最多的网络零售服务商之一。

  (1)天猫美妆平台其他网络零售服务商的品牌授权、销售金额、排名及变动趋势等相关情况;

  (2)主要授权品牌在除发行人经营的旗舰店以外的天猫、淘宝零售服务商以及其他主要零售市场的销售情况;

  (3)主要授权品牌中发行人销售金额的占比及其变动趋势。请保荐代表人发表核查意见。

  为什么我们一直在纠结发行人这种业务模式是否存在重大经营风险,一是因为对下游销售渠道存在重大依赖,另外对于上游品牌商也存在重大依赖。尽管发行人披露已经与55个化妆品牌达成了合作协议,但是发行人对前五大品牌的占比还是达到了60%以上。此外,这些品牌商并非只跟发行人一家合作,还跟其他分销商合作,甚至自己也在运营自己的旗舰店,从这个意义来讲,发行人与品牌商的合作并不是一种稳定的平等的长期合作关系,随时存在变更甚至中断的风险。当然,我们可以说品牌商可以选择发行人,发行人也在不断选择品牌商,显然发行人在此中没有什么优势,至少在现在的竞争格局下没有。

  具体到本问询意见的问题,很难回答、甚至是没法回答。比如天猫美妆平台其他品牌签约情况、主要品牌授权方在其他销售渠道的销售金额和比例情况、以及品牌商在发行人平台销售的占比等,应该属于商业机密,发行人很难获取,既然问到这样的问题,也反映出监管机构对于这样的授权销售模式的不信任。

  (1)报告期营业收入大幅增加、营业收入与净利润增幅不匹配、净利率逐期大幅增加的主要原因,是否存在利润调节行为;

  (2)发行人B2C平台的核心运营数据与可比公司比较是否合理,是否存在刷单、虚构交易和快递等不真实的情况;月度ARUP(客单价)是否存在异常,是否已完整披露相关信息。请保荐代表人发表核查意见。

  最终回归到了B2C这种模式该如何进行财务核查的问题。目前在实践中依旧有争议,在海量数据面前,以前我们采用的任何核查方法现在都是不适用。问询问题也关注是否存在销售数据与其他公司不匹配的问题、是否存在刷单以及虚构快递单据的问题、客单价是否存在异常的问题等,这些问题都是B2C销售模式的典型问题,而并不是全部问题。小兵后续会跟大家交流关于线上销售模式的财务核查思路和技巧,这里暂不展开讨论。

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